Le 2 janvier 2023, le célèbre économiste en chef du FMI de 2001 à 2003, Kenneth Rogoff, a publié en partenariat avec Project Syndicate, une tribune (« The Looming Financial Contagion ») expliquant la différence d’ordre entre une récession accompagnée ou non d’une crise financière.
Comment l’année 2022 a-t-elle réussie à éviter le précipice ?
Kenneth Rogoff commence sa tribune en pointant le miracle de 2022 : le monde n’a pas connu de crise financière systémique. Pour autant, l’explosion des dettes publiques et privées ont atteint des niveaux record et le système financier mondial est confronté à un stress test de grande ampleur. Ainsi, selon l’auteur, une crise dans une économie avancée – par exemple au Japon ou en Italie – risque d’être difficile à contenir.
Le professeur d’économie d’Harvard glisse un parallèle en expliquant que certes, une réglementation plus stricte a réduit les risques pour les principaux secteurs bancaires, mais cela n’a fait que déplacer les risques ailleurs. La hausse des taux d’intérêt, par exemple, a mis une pression énorme sur les sociétés de capital-investissement qui ont emprunté massivement pour acheter des biens immobiliers. Aujourd’hui, alors que l’immobilier résidentiel et commercial est sur le point de connaître une chute des prix brutale et durable, certaines de ces entreprises vont très probablement faire faillite.
Dans ce cas, les banques centrales, qui ont fourni une grande partie du financement pour les achats immobiliers de capital-investissement, pourraient être en difficulté. Cela ne s’est pas encore produit, mais supposons que les taux d’intérêt restent obstinément élevés, même pendant une récession, dans ce cas, avec des retards de paiement à grande échelle, il va être plus difficile de sauver les apparences.
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Des économies développées en très grand danger…
Kenneth Rogoff s’appuie les récents malheurs financiers du Royaume-Uni. Pour lui, cela nous donne un avant-goût de ce qui pourrait apparaître à l’occasion de la hausse des taux d’intérêt mondiaux. Bien que l’ancienne Première ministre Liz Truss ait assumé toutes les responsabilités du quasi-effondrement des marchés obligataires et du système de retraite de son pays, en définitive, les principaux coupables ont été les gestionnaires de fonds de pension qui ont essentiellement parié que les taux d’intérêt à long terme n’allaient pas augmenter trop vite.
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L’auteur prend ensuite l’exemple du Japon, dont la banque centrale a maintenu les taux d’intérêt à zéro ou à un niveau négatif pendant des décennies et qui pourrait ainsi être le pays le plus vulnérable au monde. En plus des taux ultra-bas, la Banque du Japon s’est également engagée dans le contrôle de la courbe de rendement, en plafonnant les obligations à 5 et 10 ans à environ zéro. Des taux d’intérêt plus élevés risquent de mettre immédiatement la pression sur le gouvernement japonais, car la dette du pays s’élève à 260 % du PIB. Étant donné que beaucoup des obligations de court termes japonaises sont achetées par le secteur privé, une augmentation des taux d’intérêts et des difficultés de remboursement pourrait mettre à mal une l’économie entière. Concrètement, un resserrement de la politique monétaire supplémentaire risque de tout faire voler en éclats, en créant de l’instabilité et en aggravant les problèmes budgétaires du gouvernement.
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Pour finir, Kenneth Rogoff s’appuie sur ce qu’il appelle « l’autre risque latent » : l’Italie. Selon lui, les taux d’intérêt extrêmement bas ont été le ciment qui a maintenu la cohésion de la zone euro. Les garanties ouvertes sur la dette italienne, conformément à la promesse faite en 2012 par l’ancien président de la Banque centrale européenne Mario Draghi du « whatever it takes » ne coûtaient pas grand-chose, tant que l’Allemagne pouvait emprunter à des taux nuls ou négatifs. Mais cette année, la hausse rapide des taux d’intérêt a changé la donne. Aujourd’hui, l’économie allemande ressemble davantage à celle du début des années 2000, lorsque certains la surnommaient « l’homme malade de l’Europe ». Et bien que l’Europe soit relativement novice dans cette pratique des taux ultra-bas, on peut craindre qu’une vague prolongée de resserrement de la politique monétaire puisse, comme dans le cas du Japon, révéler d’énormes poches de vulnérabilité.
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Pour conclure, l’objectif de cette tribune publiée par Kenneth Rogoff est de mettre en lumière le rôle que la finance jouera dans le cas d’une récession en 2023. Concrètement, « s’il y a une récession mondiale sans crise financière, il y a d’assez bonnes probabilités que la récession économique à venir soit plus légère que prévu. Dans un environnement de croissance négative, d’inflation élevée et de hausse des taux d’intérêt réels, ce serait un résultat très heureux. »
